DOLARIZACIN:
UNA ALTERNATIVA PARA LA ARGENTINA?

INTRODUCCIN Desde que se abandonaron los tipos de cambio fijos hace casi 30 aos el tema de la eleccin del sistema monetario se ha vuelto ms compleja. La creciente tendencia hacia la integracin ofrece nuevas realidades que obligan a replantearse la conveniencia de ciertos regmenes monetarios para alcanzar los objetivos de desarrollo econmico de cada pas.
Uno de los sistemas que cada vez es ms considerado es el de la plena dolarizacin. Bajo este sistema, un pas abandona oficialmente su propia moneda y adopta como moneda de curso legal la de otro pas, en el caso ms comn, el dlar estadounidense.
Es sabido que el uso del dlar u otra moneda principal est ms o menos generalizado en la mayora de los pases en desarrollo, sobre todo en los contratos financieros. Sin embargo, por plena dolarizacin se entiende un paso ms: desde la utilizacin puntual y limitada al empleo oficial y total de la moneda extranjera en todas las transacciones.
En 1999 el presidente de la Argentina, Carlos Menem, propuso por primera vez la dolarizacin como solucin para los continuos problemas que atravesaba el pas en materia de poltica econmica. En enero de 2000, Ecuador, pas que estaba atravesando una grave crisis econmica y poltica, adopt el dlar como moneda de curso legal. Destacados economistas han comenzado a sostener y defender que casi todos los pases en desarrollo deberan dolarizar sus economas, y hasta se ha instado a algunos pases industriales a que lo consideren para sus propias economas.
Inclusive en nuestro pas en la actualidad se escucha hablar de la dolarizacin cada vez ms frecuentemente. Ante la eventualidad de un fracaso de otro tipo de medidas como la ley de Dficit Cero para reducir el riesgo pas, y con ello la recesin y el desempleo, se la ve como una alternativa ms plausible que la devaluacin.
Valorar las ventajas y los inconvenientes de la plena dolarizacin se complica debido a una falta casi absoluta de experiencia histrica. Panam es el nico pas que ha utilizado una moneda extranjerael dlar como moneda de curso legal, y es un pas ms bien pequeo que mantiene estrechas relaciones histricas, y gran dependencia poltica y econmica con Estados Unidos. Incluso si hubiera ms casos de pases para estudiar, tendran que haberse producido durante perodos ms largos que los que se acostumbran para evaluar las opciones monetarias y cambiarias. Es as porque la dolarizacin es casi permanente y algunas de las ventajas slo se obtienen a largo plazo.

Diferencias entre dolarizacin y convertibilidad
Cuando hablamos de las implicancias de la plena dolarizacin en general lo hacemos en comparacin con el rgimen de convertibilidad dado que es el sistema vigente en nuestro pas, y por ende, la referencia que debemos tener en cuenta al considerar sus ventajas e inconvenientes.
Las diferencias entre un rgimen de convertibilidad o caja de conversin y la dolarizacin son pocas pero importantes. La caracterstica principal de la dolarizacin es que es de tipo permanente, o casi. Dar marcha atrs a la dolarizacin es mucho ms difcil que modificar o abandonar un rgimen de convertibilidad. De hecho, una de las mayores ventajas que tiene la dolarizacin es su credibilidad, y sta se deriva precisamente del hecho de que se toma una decisin casi irreversible.
Al adoptar plenamente la dolarizacin se pierden los ingresos que produce el seoreaje, mientras que no ocurre as en el rgimen de convertibilidad. Sin embargo, el pas que dolariza su economa elimina completamente el riesgo de devaluacin cambiaria y, de esa manera, obtiene tasas de inters ms bajas para sus emprstitos en el exterior.
Cuantificar el ahorro potencial que significan las tasas de inters ms bajas resulta bastante complejo, pero el costo de la prdida del seoreaje puede calcularse aproximadamente. Los efectos importantes sobre la estabilidad econmica y la integracin en la economa mundial no pueden medirse, mientras que abandonar la posibilidad de devaluacin es costoso para algunos pases y de valor insignificante para otros. Por ltimo hay que tener en cuenta las repercusiones de una menor participacin del Banco Central como prestamista de ltima instancia y como garante del sistema financiero.
En el anlisis que se presenta seguidamente se examinan estas cuestiones en ms detalle.

VENTAJAS E INCONVENIENTES
La prima de riesgo
El atractivo principal de la plena dolarizacin es que elimina el riesgo de devaluacin fuerte o repentina del tipo de cambio. Una ventaja inmediata que produce la eliminacin del riesgo de devaluacin es que reduce la prima de riesgo que paga el pas sobre los emprstitos del exterior (riesgo pas). En consecuencia, tanto el gobierno como los inversores privados pagarn tasas de inters ms bajas. Con tasas de inters ms bajas se reduce el costo del servicio de la deuda pblica y se alienta que la inversin y el crecimiento econmico sean ms elevados.
Lo que comnmente se considera como riesgo pas puede descomponerse en dos partes. Por un lado est la prima de riesgo de devaluacin, que es la que refleja la posibilidad de que el pas cambie el tipo de cambio fijado, en nuestro caso, la paridad de uno a uno con el dlar. Por otro lado tenemos la prima por riesgo soberano que es la que muestra la probabilidad de que un pas simplemente no honre su deuda, o como tambin se dice, que caiga en default.
Con la dolarizacin, desaparecera el recargo o prima de las tasas de inters por riesgo de devaluacin, pero persistira la prima por riesgo soberano, con lo cual la disminucin en el riesgo pas no sera tan significativa como pudiera esperarse en un principio.
Seoreaje
Se denomina seoreaje a la utilidad que percibe la autoridad monetaria por emitir una pieza cuyo valor intrnseco es inferior al nominal. Es decir, la autoridad monetaria tiene el derecho de imprimir trozos de papel (billetes) o piezas de metal (monedas) cuyo costo de fabricacin es nfimo comparado con su valor en el mercado. Habitualmente se deja de lado el reducido costo de imprimir el papel moneda, y por seoreaje se entiende sencillamente el incremento en la masa de dinero en efectivo.
El pas que adopta una moneda extranjera para que tenga curso legal sacrifica el derecho de seoreaje, es decir, las utilidades que percibe la autoridad monetaria por el derecho de emisin de moneda. El costo inmediato de perder ese derecho de emisin puede ser considerable y contina con carcter anual.
La dolarizacin afecta a dos tipos de prdida de seoreaje. La primera es el costo inmediato sobre la "masa" de moneda pues, a medida que se introduce el dlar y se retira de circulacin la moneda nacional, las autoridades monetarias tienen que comprar el volumen de moneda nacional en poder del pblico y los bancos, devolvindoles de hecho el seoreaje que se ha ido acumulando con el tiempo. En segundo lugar, las autoridades monetarias pierden las utilidades del seoreaje futuro que produce la circulacin de nueva moneda emitida cada ao para satisfacer el incremento de la demanda de efectivo.
En el caso de Argentina, el primer costo de la dolarizacin, o retirada de efectivo en circulacin, sera de unos US$ 13.000 millones de moneda nacional o aproximadamente el 4% del producto bruto interno (PBI). Adems, la prdida de seoreaje que representa el incremento de la demanda de efectivo ascendera aproximadamente a otros US$ 300 millones al ao, o alrededor del 0,1% del PBI.
De producirse la dolarizacin Estados Unidos obtendra un incremento del seoreaje, ya que aumentara la demanda de dlares por parte de nuestro pas. En consecuencia, se planteara la cuestin de que las autoridades estadounidenses compartieran todo o parte de ese ingreso adicional por seoreaje. Aunque Estados Unidos no ha suscrito ningn acuerdo con Panam ni con ninguna otra economa legalmente dolarizada, en el Senado norteamericano se han presentado algunas propuestas que prevn legislar el reembolso del seoreaje, entre otros motivos porque la dolarizacin, particularmente en Amrica Latina, es una circunstancia que EEUU considera deseable, y por ende, susceptible de ser fomentada.
Estabilidad
Adems de elevar el costo de los emprstitos para los pases en desarrollo, las crisis monetarias perturban gravemente la economa de un pas. La mayora de los pases gravemente afectados por las crisis recientes tuvieron que devaluar y dejar flotar su tipo de cambio. Incluso un pas como Argentina, que haba establecido un sistema de convertibilidad, sufri fortsimos ataques especulativos que, si bien pudieron resistirse con xito, golpearon gravemente la situacin econmica.
La dolarizacin no elimina el riesgo de una crisis externa, pues los inversores podran huir debido a deficiencias en la situacin fiscal del pas o a la debilidad del sistema financiero. De todos modos, la dolarizacin ofrece el compromiso de que las expectativas del mercado sean ms estables, pues eliminndose el riesgo cambiario se tiende a limitar la incidencia y la magnitud de las crisis y los casos de contagio.
Comercio y mercados financieros
Un argumento poderoso, aunque tambin a largo plazo, a favor de la dolarizacin legal es que facilita la integracin econmica con el resto del mundo y hace ms difcil aislar al sistema financiero nacional. Posiblemente la dolarizacin establezca una base firme para la solidez del sector financiero y de esta manera fomente un crecimiento econmico fuerte y sostenido. Se sostiene que este sistema se percibe como un cambio institucional irreversible hacia condiciones de baja inflacin, responsabilidad fiscal y transparencia.
Es ms, puede que la dolarizacin contribuya a una mayor integracin econmica de lo que sera posible con Estados Unidos. Este argumento es particularmente relevante a la hora de considerar la iniciativa norteamericana para crear una zona de libre comercio en toda Amrica.
Opcin de salida
Con la plena dolarizacin, un pas cede completamente el control sobre la poltica monetaria y cambiaria. Esta situacin podra parecer idntica a la que se presenta bajo el rgimen de convertibilidad, pues un pas que adopte esa modalidad no puede devaluar. Sin embargo, y aunque slo sea en circunstancias excepcionales, la convertibilidad ofrece un resquicio para abandonar el tipo de cambio fijado. Tanto es as, que el objetivo principal de la plena dolarizacin es eliminar ese riesgo de devaluacin.
Los grandes shocks en la economa mundial, como pueden ser una fuerte alza del precio del petrleo o la cada del precio de un importante producto de exportacin (cereales, por ejemplo), quizs exijan que los pases devalen. De lo contrario, tendrn que absorber estos shocks mediante salarios nominales ms bajos y ajuste de los precios internos. Puede que entonces sea inevitable una recesin importante, sobre todo en las economas con fuertes regulaciones en los mercados laborales.
Sin embargo, en los pases cuya economa est tan dolarizada que la moneda de Estados Unidos es frecuentemente la unidad de cuenta que se emplea de hecho, la devaluacin conducir rpidamente a un incremento de los precios internos, lo que limita la eficacia de la medida. Es por esto lo que la Argentina decidi adoptar en su momento un rgimen de convertibilidad.
Otro argumento para evitar la devaluacin en un pas como Argentina es el alto grado de dolarizacin de los activos financieros: 64% de los depsitos, 71% de los crditos, 97% de la deuda pblica, etc. Si tanto el sector pblico como el privado se endeudan en dlares, la devaluacin empeora gravemente la situacin de sus balances, dado que sus pasivos, y por ende los intereses que pagan por ellos aumentan en la misma proporcin de la devaluacin, mientras que existen ingresos que se perciben en moneda local que difcilmente puedan ser incrementados en la misma forma. Esta situacin puede llevar a una cesacin de pagos generalizada, fuga de depsitos, falta de financiamiento en todos los sectores y muy altas tasas de inters.
En consecuencia, en las actuales circunstancias la devaluacin como opcin de poltica econmica puede acarrear un costo prohibitivo, mientras que pasar a la plena dolarizacin no sera tan costoso y no significara perder una herramienta de poltica importante.
Funcin de prestamista de ltima instancia y estabilidad del sistema financiero
Si bien la plena dolarizacin elimina la vulnerabilidad del sistema bancario ante el riesgo de devaluacin, no por ello desaparecen todas las causas que pueden provocar una crisis en el sistema financiero. Si se produce una corrida de depsitos, la situacin de plena dolarizacin podra muy bien ser un obstculo para la funcin que el Banco Central tiene como de prestamista de ltima instancia y, as, la respuesta que puede brindar ante una situacin de urgencia en el sistema.
La dolarizacin no impide la capacidad de la autoridades para ofrecer al sistema liquidez a corto plazo o acudir en ayuda de los bancos que atraviesen dificultades. El servicio estar disponible siempre que el banco central (o la institucin que le sustituya) aparte con antelacin los fondos que hagan falta o negocie quiz lneas de crdito con los bancos internacionales.
En cambio, el gobierno pierde cierta capacidad para reaccionar ante una retirada sbita de depsitos bancarios en todo el sistema. En caso de prdida generalizada de confianza, las autoridades no podran garantizar la totalidad del sistema de pagos ni respaldar completamente los depsitos bancarios.
En definitiva, la capacidad de imprimir dinero si hace falta es lo que permite que un banco central garantice plenamente este respaldo (en moneda nacional) en cualquier circunstancia. Si la capacidad de imprimir dinero desaparece, surgen limitaciones en la funcin de prestamista de ltima instancia. Un pas con una economa plenamente dolarizada que ya haya gastado sus reservas en divisas para rescatar la masa de moneda nacional podra muy bien carecer de recursos que le permitan reaccionar.
En un rgimen de convertibilidad como el argentino solo puede emitirse dinero nicamente en la medida en que acumulen reservas, por lo que las autoridades monetarias estn casi tan limitadas como lo estaran las de una economa dolarizada. Sin embargo, en casos de crisis, las autoridades se conceden un cierto margen de flexibilidad para emitir dinero que no est plenamente respaldado, en parte para poder hacer frente a las crisis bancarias.
Por ejemplo, en el caso del ataque contra el peso durante la crisis "del efecto tequila" que ocurri en 1995, las autoridades monetarias argentinas pudieron aumentar la entrega de dlares en efectivo y facilitar crdito en dlares a los bancos que los necesitaban para mantenerse a flote reduciendo temporalmente la cobertura en reservas fijada para la base monetaria.
De todos modos, en el rgimen de convertibilidad el margen de flexibilidad ante situaciones de pnico bancario es limitado. Es ms, an sin las restricciones que impone un sistema de convertibilidad, la capacidad de un banco central para encontrar salida a una crisis financiera recurriendo slo a imprimir ms dinero tambin es limitada. Inyectar liquidez en el sistema bancario para evitar que quiebre puede que slo conduzca a mayores presiones sobre las reservas de divisas o el tipo de cambio.

Conclusiones
En resumen, las ventajas e inconvenientes principales de la dolarizacin son: Ventajas

  • La dolarizacin evita las crisis monetarias y de balanza de pagos. Sin moneda nacional no hay posibilidad de una depreciacin fuerte, ni de salidas sbitas de capital motivadas por el temor a una devaluacin.
  • Se obtiene una integracin comercial ms estrecha con las economas estadounidense y mundial ya que se asegura la estabilidad de los precios en dlares.
  • Con la dolarizacin, y al rechazar claramente la posibilidad de la emisin monetaria, y con ello la amenaza de la inflacin, se tiene la oportunidad tambin de robustecer las instituciones financieras y de crear condiciones favorables a la inversin.
Inconvenientes
  • Es probable que exista resistencia poltica a abandonar la moneda nacional, un smbolo de identidad, para escoger la de otro pas.
  • El derecho a emitir moneda otorga al gobierno ingresos por seoreaje. Ese ingreso lo pierde el pas que dolariza y lo recibe Estados Unidos a menos que decida compartirlo.
  • El pas que dolariza su economa cede toda posibilidad de tener una poltica monetaria y cambiaria autnoma, que incluyen el recurso al crdito del banco central para facilitar liquidez al sistema bancario en situaciones de dificultad, aunque bajo el rgimen de convertibilidad vigente en la Argentina, la situacin es bastante similar.
  • Es una decisin casi irreversible. Una vez implementada la dolarizacin es prcticamente imposible volver a contar con una moneda nacional.
Se beneficiara la Argentina con la dolarizacin?
Es probable que los beneficios para un pas como el nuestro, en el plano comercial, en principio no sean tan significativos a menos que este sea un primer paso hacia una integracin estrecha con el mercado norteamericano, como podra suceder en el caso de concretarse la creacin del ALCA (rea de Libre Comercio para las Amricas). En este caso la dolarizacin se convierte en una herramienta ms valiosa, ya que asegura la estabilidad de los precios de la economa, situacin ampliamente beneficiosa para el incremento del comercio.
Por otro lado, al estar considerada una economa emergente, la Argentina se encuentra expuesta a los flujos de capital voltiles en el mercado internacional, que a su vez son influidos por la percepcin del riesgo por parte de los inversores internacionales. En ese sentido puede que el nivel de confianza elevado del que gozan las economas dolarizadas le sea beneficioso.
Finalmente, en una economa que ya est muy dolarizada de hecho como la argentina, el ingreso que produce el seoreaje es reducido. Adems, los activos que mantienen bancos y empresas hacen que la devaluacin sea financieramente arriesgada y que el tipo de cambio no sirva como instrumento de poltica porque los precios "se pegan" al dlar. En estos casos, puede que la dolarizacin ofrezca ms ventajas que inconvenientes.
En definitiva cuando hacemos el anlisis en cuanto a dolarizar o no, estamos limitndonos a un debate acadmico con resultados y consecuencias que quedan en el plano hipottico, dado que no hay ejemplos prcticos valorables para tener en cuenta.
Evidentemente cualquiera de las alternativas que resolvamos adoptar tendr como condicin sine qua non aspectos a ser cumplidos de manera obligatoria e inapelable y ellos son:
  • autoridad moral y poltica para tomar decisiones
  • honradez, honestidad, claridad y firmeza en cuanto a sus objetivos e implementacin.
Sin estos elementos todo quedar limitado al mundo de las conjeturas y la incertidumbre y consecuentemente a una situacin de peligrosidad real, cierta, y segura.

Bibliografa
BERG, Andrew y Borensztein, Eduardo, Plena dolarizacin. Ventajas e inconvenientes, Fondo Monetario Internacional, Washington, 2000.
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Schuler, Kurt, So you want to dollarize, 1998
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Buenos Aires, 19 de Diciembre de 2005

DIEGO LO TARTARO PRESIDENTE IADER